Aunque la compra de activos por parte del Banco de la República, y en general de la economía colombiana, no es tan alta como la de otros países similares, el atractivo de esta herramienta está empezando a seducir a los jugadores del mercado de las economías emergentes. Países como Polonia, Hungría o Filipinas tienen compras que llegan a niveles similares a las de algunas naciones con mercados más avanzados como Japón.

En un informe publicado en el blog Diálogo a Fondo, los investigadores del Fondo Monetario Internacional explican que en las últimas décadas los bancos centrales en los mercados emergentes han dado importantes pasos para consolidar la credibilidad necesaria que les permitiera implementar una política monetaria contracíclica.

“Durante la crisis de la covid, muchos de estos bancos centrales no solo recortaron drásticamente las tasas de interés sino que desplegaron una serie de herramientas para ayudar a restablecer el funcionamiento del mercado, y una de esas herramientas fue la compra de activos. Y aunque ahora algunas de estas instituciones están considerando medidas para adoptar políticas monetarias más restrictivas, no está por demás analizar más a fondo el probable uso de estas herramientas de política en el futuro”, explicaron los expertos.

Según aclara el informe, en años anteriores los bancos centrales de las economías avanzadas eran los que hacían compras de deuda pública.

Pero ahora también lo están haciendo los bancos centrales de países emergentes como Croacia, Sudáfrica, Polonia y Tailandia, que se han estrenado en el uso de compras de activos a escala significativa para combatir la disfunción en el mercado.

El informe explica que “tal estrategia les permitió reducir las tensiones en los mercados, pero a la hora de trazar el rumbo futuro las autoridades de estas y otras economías de mercados emergentes y en desarrollo deben tener en cuenta otras cuestiones importantes”.

La principal razón es si las compras de activos han de ser consideradas como una respuesta excepcional ante la crisis del covid-19, o como una nueva herramienta más permanente de su arsenal. Se resalta que es importante saber sortear situaciones que van desde la dominancia fiscal y la monetización de la deuda hasta la toma excesiva de riesgos.

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Herramientas útiles y riesgos

En crisis anteriores, los bancos centrales de muchas economías de mercados emergentes y en desarrollo se han mostrado reticentes a recurrir a las compras de activos, por temor a generar reacciones bruscas en los mercados. Pero el hecho es que las compras de activos focalizadas que se realizaron en estos países durante la crisis del covid ayudaron a paliar las tensiones en los mercados financieros sin provocar salidas cuantiosas de capitales ni presiones sobre el tipo de cambio.

Esta experiencia en general positiva lleva a pensar que estos bancos centrales volverán a considerar las compras de activos en futuros episodios de turbulencia en los mercados, tal como se explicó en un reciente informe sobre la estabilidad financiera mundial.

No obstante, si bien pueden ayudar a estos bancos centrales a cumplir con sus cometidos, las compras de activos también acarrean riesgos importantes.

Un riesgo evidente es el que atañe a los balances de los propios bancos centrales: estas entidades pueden perder dinero si compran deuda soberana o empresarial cuando las tasas de interés para diversos plazos de vencimiento están en niveles bajos, y si posteriormente las tasas de política monetaria suben drásticamente. Un balance más débil puede socavar la voluntad o la capacidad del banco central para cumplir los objetivos impuestos por su mandato cuando sea necesario endurecer la política monetaria, ante el temor de que las medidas de política requeridas perjudiquen su propia situación financiera.

Un segundo riesgo es el de la "dominancia fiscal", que significa que el gobierno ejerce presión sobre el banco central para que este vaya en busca de las metas del gobierno. Así, un banco central puede empezar a efectuar compras de activos -conforme a los objetivos exigidos por su mandato-, pero quizá le resulte difícil suspenderlas. Es muy probable que el gobierno se acostumbre al financiamiento barato derivado de las medidas del banco central, y que presione a la entidad para que mantenga esas medidas, incluso si la inflación sube y si el objetivo de estabilidad de precios exigiera que se ponga fin a las compras. La resultante pérdida de confianza en la capacidad de un banco central para mantener la inflación en niveles bajos y estables podría dar lugar a períodos de inflación alta y volátil.

En una mesa redonda sobre nuevas herramientas de política económica para las economías de mercados emergentes y en desarrollo que el FMI organizó hace poco, Lesetja Kganyago (gobernador del Banco de la Reserva de Sudáfrica), Elvira Nabiullina (gobernadora del Banco de Rusia) y Carmen Reinhart (primera economista del Grupo Banco Mundial) destacaron los riesgos que esto supone para los balances de los bancos centrales, así como los derivados de la dominancia fiscal, pero también señalaron otros inoportunos efectos secundarios. En concreto, las compras de activos podrían reducir los riesgos extremos, pero también podrían tener efectos imprevistos, como una toma excesiva de riesgos y el deterioro de la disciplina del mercado. Y una participación más activa del banco central en la formación de mercado podría inhibir el desarrollo del mercado financiero.

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Las compras 

Los investigadores Tobias Adrian, Christopher Erceg, Simon Gray y Ratna Sahay, quienes redactan informes para el FMI, dicen que en su reciente estudio sobre compras de activos y financiamiento directo presentan algunas directrices para aprovechar las ventajas de las compras de activos y a la vez contener los riesgos.

“Consideramos que existe margen para que los bancos centrales utilicen estas herramientas en las economías de mercados emergentes y en desarrollo –por ejemplo para ayudar a aplacar los episodios de fuerte tensión en los mercado financieros-, pero el pilar fundamental consiste en contar con un marco de políticas sólido y creíble”, dijeron.

Para los investigadores, “un principio básico es que el banco central debe gozar de flexibilidad para modificar la tasa de interés de política monetaria según sea necesario para alcanzar los objetivos impuestos por su mandato. Esto es crítico. Para pagar por los activos que adquieren, los bancos centrales emiten reservas. Pero si el banco central no las esteriliza elevando su tasa de política monetaria a un nivel acorde con la estabilidad de precios, estas reservas adicionales pueden generar fuertes presiones inflacionarias”, explican.

Además, detallan de esta manera los demás principios: otro estrechamente relacionado es que toda compra que realice el banco central debe surgir de su propia iniciativa, y ha de efectuarse en aras de los objetivos derivados del mandato de la institución (y no los del gobierno). La magnitud y la duración de las compras de activos deben ser coherentes con esos objetivos: las compras realizadas con fines de estabilidad financiera deben ser en general de escala moderada y han de deshacerse una vez que se disipen las tensiones financieras, mientras que las compras que se efectúen para proporcionar un estímulo macroeconómico pueden ser más cuantiosas y persistentes.

La disciplina fiscal

La mejor forma de observar a la hora de hacer las compras es garantizando que el banco central adquiera los activos en el mercado secundario, en lugar de hacerlo "directamente" mediante compras en el mercado primario o mediante un servicio de sobregiro. El financiamiento directo ofrece al gobierno un atajo para determinar el tamaño del balance del banco central y la tasa de interés que pagará, y esto tiende a socavar la disciplina fiscal e incrementar los riesgos de monetización de la deuda.

También es crucial comunicar con claridad los objetivos de los programas de compra de activos y los criterios de entrada y salida.

Por último, el estudio hace hincapié en la importancia de contar con una posición fiscal sólida. Concretamente, el gobierno debe estar en condiciones de proporcionar respaldo fiscal para cubrir cualquier pérdida que pueda surgir. Este respaldo es necesario para preservar la autonomía financiera del banco central, y para que la entidad pueda adoptar decisiones de política para cumplir su mandato, en lugar de que sus decisiones dependan de preocupaciones sobre su situación financiera (o la situación financiera del gobierno). Además, si la autoridad fiscal goza de una situación sólida, será más probable que resista la tentación de buscar financiamiento barato del banco central.

Los programas de compras de activos quizá sean un ámbito relativamente nuevo para los bancos centrales de las economías de mercados emergentes y en desarrollo, pero estos principios deberían ayudar a establecer cimientos firmes, finaliza el informe.